Thông Luận

Sau thập niên 2010 với lãi suất đầy ưu đãi, giá cả tăng cao đang khiến các ngân hàng trung ương trở nên bận rộn hơn. Trong quý đầu năm 2021, lãi suất chính sách ở 58 nền kinh tế giàu và mới nổi chỉ ở mức trung bình 2,6%. Nhưng đến quý cuối năm 2022, con số này đã tăng lên 7,1%. Trong khi đó, tổng nợ ở các nước trên cũng tăng lên mức 298 nghìn tỷ đô la, tương đương 342% tổng GDP, so với mức 255 nghìn tỷ đô la, tương đương 320% GDP thời trước đại dịch.

Thế giới càng mắc nợ nhiều thì càng nhạy cảm hơn với lãi suất tăng. Để đánh giá tác động của vay mượn và lãi suất tăng, The Economist đã ước tính hóa đơn lãi suất của các công ty, hộ gia đình và chính phủ ở 58 nước trên. Tổng cộng các nền kinh tế này chiếm hơn 90% GDP toàn cầu. Hóa đơn lãi suất của họ đạt 10,4 nghìn tỷ đô la vào năm 2021, tương đương 12% GDP. Nhưng chỉ một năm sau, con số này đã lên tới 13 nghìn tỷ đô la, tương đương 14,5% GDP.

Tính toán của The Economist dựa vào một loạt các giả định. Trong thế giới thực, lãi suất cao hơn không ngay lập tức làm tăng chi phí trả nợ, ngoại trừ những khoản nợ thả nổi lãi suất, chẳng hạn như các khoản vay ngân hàng qua đêm. Nợ chính phủ thường có kỳ hạn rơi vào khoảng 5 đến 10 năm ; còn các công ty và hộ gia đình thường vay ngắn hạn hơn. Do đó, mô hình của chúng tôi giả định lãi suất tăng sẽ tác động theo chu kỳ 5 năm lên nợ công và 2 năm lên các hộ gia đình và công ty.

Mô hình còn có một số giả định khác. Người đi vay ngoài đời phản ứng với lãi suất cao hơn bằng cách giảm nợ để đảm bảo chi phí lãi không vượt quá tầm kiểm soát. Tuy nhiên, nghiên cứu của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế, một câu lạc bộ các ngân hàng trung ương, cho thấy lãi suất cao hơn làm tăng chi phí lãi đặt trong tương quan với thu nhập — tức là, giảm nợ không hoàn toàn bù đắp cho chi phí cao hơn. Do đó, chúng tôi giả định thu nhập danh nghĩa tăng theo dự báo của IMF và tỷ lệ nợ trên GDP không đổi. Điều này đồng nghĩa đặt thâm hụt ngân sách hàng năm ở mức 5% GDP, thấp hơn so với trước Covid-19.

Phân tích của chúng tôi cho thấy, nếu lãi suất đi theo quỹ đạo đã được phản ánh vào định giá hiện tại của thị trường trái phiếu chính phủ, thì chi phí lãi vay sẽ lên khoảng 17% GDP cho tới năm 2027. Nhưng liệu thị trường có đang đánh giá thấp mức độ thắt chặt của các ngân hàng trung ương? Để thử viễn cảnh này, chúng tôi thêm một điểm phần trăm nữa vào con số của thị trường, đưa ra ước tính mới là 20% GDP.

Đây là chi phí khổng lồ, nhưng không phải là chưa có tiền lệ. Chi phí lãi vay ở Mỹ từng vượt 20% GDP trong khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007-2009, bùng nổ kinh tế cuối những năm 1990, và giai đoạn lạm phát của những năm 1980. Song đây chỉ là con số trung bình giữa các ngành và các nước. Ví dụ, chính phủ Ghana đứng trước tỷ lệ nợ trên doanh thu ở mức lớn hơn 6, cùng lợi suất trái phiếu chính phủ 75% – điều sẽ khiến họ phải cắn răng cắt giảm chi tiêu công.

Lạm phát có thể giảm bớt phần nào gánh nặng bằng cách giúp tăng doanh thu thuế, thu nhập hộ gia đình, và lợi nhuận doanh nghiệp danh nghĩa. Hơn nữa nợ toàn cầu trên GDP đã giảm từ mức cao 355% của năm 2021. Nhưng chúng không đủ bù đắp cho lãi suất tăng đáng kể. Chẳng hạn, lãi suất thực ở Mỹ, đo bằng lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 5 năm có tính lạm phát, hiện đạt 1,5%, so với con số trung bình chỉ 0,35% của năm 2019.

Vậy ai sẽ chịu gánh nặng này? Chúng tôi xếp hạng các hộ gia đình, công ty, và chính phủ tại 58 quốc gia trong mẫu theo hai biến: tỷ lệ nợ trên thu nhập và mức tăng lãi suất trong ba năm qua. Khi nói đến hộ gia đình, các nền dân chủ giàu như Hà Lan, New Zealand, và Thụy Điển nhạy cảm hơn trước tăng lãi suất. Cả ba đều có mức nợ gần gấp đôi thu nhập khả dụng và đã chứng kiến lợi suất trái phiếu chính phủ ngắn hạn tăng hơn 3 điểm phần trăm kể từ cuối năm 2019.

Trên thực tế, các nước có ít thời gian chuẩn bị có thể sẽ gặp nhiều khó khăn hơn các nước mắc nợ nhiều. Ví dụ, thế chấp ở Hà Lan thường có lãi suất cố định dài hạn, giúp các hộ gia đình được bảo vệ tốt hơn trước lãi suất so với dự đoán của mô hình. Nhưng ở những nước khác, hộ gia đình thường đi vay với theo lãi suất cố định ngắn hạn hoặc vay với các điều khoản linh hoạt. Ở Thụy Điển, thế chấp có lãi suất thả nổi chiếm gần 2/3 tổng vay, khiến khả năng chống chịu kém hơn. Dữ liệu của các nền kinh tế mới nổi lại khá chắp vá. Mặc dù tỷ lệ nợ trên thu nhập thấp hơn, nhưng điều này phần nào phản ánh thực tế là hộ gia đình ở các nước này khó tiếp cận được tín dụng chính thức.

Đối với thế giới kinh doanh, nhu cầu tiêu dùng tăng đã nâng cao lợi nhuận. Tại 33 trên 39 quốc gia mà chúng tôi có dữ liệu, tỷ lệ nợ trên tổng lợi nhuận hoạt động đã giảm trong năm qua. Nhiều nơi đang có triển vọng mạnh mẽ đáng ngạc nhiên. Bất chấp các vấn đề của Tập đoàn Adani, Ấn Độ vẫn đạt điểm cao nhờ tỷ lệ nợ trên thu nhập chỉ ở mức 2,4, bên cạnh lãi suất tăng chậm hơn.

Gánh nặng nợ nần và điều kiện tài chính thắt chặt có thể vẫn là quá sức cho một số công ty. Hãng nghiên cứu S&P Global lưu ý rằng tỷ lệ vỡ nợ trái phiếu doanh nghiệp cấp đầu cơ ở Châu Âu đã tăng từ dưới 1% vào đầu năm lên hơn 2% vào cuối năm 2022. Các công ty Pháp đặc biệt mang nhiều nợ, với tỷ lệ nợ trên tổng lợi nhuận hoạt động gần 9, cao hơn bất kỳ quốc gia nào ngoại trừ Luxembourg. Lợi suất ngắn hạn ở Nga cũng tăng đột biến sau khi bị cắt khỏi thị trường quốc tế. Hungary, nơi ngân hàng trung ương đã nhanh chóng tăng lãi suất để bảo vệ đồng bản tệ, đứng trước một hóa đơn lãi suất quá lớn so với quy mô kinh tế.

Cuối cùng và tác động lớn nhất là đối với nợ chính phủ. Theo Daleep Singh, chuyên gia tại công ty quản lý tài sản PGIM, một biến số cần theo dõi là phần bù rủi ro khi vay nợ (tức phần chênh lệch lợi suất để thị trường nắm giữ trái phiếu của một quốc gia khác thay vì trái phiếu kho bạc Mỹ). Chính phủ các nước giàu hầu hết đều ổn trên mặt trận này. Nhưng Ý, nước có lợi suất trái phiếu tăng thuộc hàng cao nhất trong số các nước dùng đồng euro trong mẫu nghiên cứu của chúng tôi, đứng trước nhiều rủi ro. Khi Ngân hàng Trung ương Châu Âu thắt chặt chính sách, họ đã ngừng mua trái phiếu chính phủ và sẽ bắt đầu thu hẹp bảng cân đối từ tháng 3. Điều nguy hiểm là làm vậy đồng nghĩa cắt dòng tiền cho các chính phủ.

Các nền kinh tế mới nổi đang ngày càng đi vay nhiều hơn bằng đồng bản tệ, song những nước đang vật lộn với nợ nước ngoài có thể cần giúp đỡ. Argentina gần đây đã đạt thỏa thuận cứu trợ với IMF đi kèm các điều khoản thắt lưng buộc bụng không thoải mái. Họ nằm gần đầu danh mục này, và đã vỡ nợ nước ngoài vào năm 2020. Ai Cập, nước có lợi suất trái phiếu chính phủ trung hạn cao hơn khoảng 4-5 điểm phần trăm so với mức tiền đại dịch, đang cố gắng để không đi vào vết xe đổ đó. Ghana, nước gần đây đã cùng với Argentina rơi vào khó khăn tài chính nghiêm trọng, đang bắt đầu thắt chặt tài khóa và tiền tệ để đảm bảo được nhận hỗ trợ của IMF.

Ngoài ra, số phận của một số chính phủ, cũng như các hộ gia đình và doanh nghiệp mà cuối cùng phải cần nhà nước hỗ trợ, sẽ phụ thuộc vào thiện chí của Trung Quốc. Mặc dù có nợ cao, bản thân Trung Quốc lại nằm gần cuối bảng xếp hạng vì lãi suất ổn định. Song Trung Quốc ngày càng quan trọng đối với căng thẳng nợ toàn cầu. Trung Quốc hiện là chủ nợ lớn nhất của các nền kinh tế nghèo và nhận tới hai phần ba các khoản lãi nợ nước ngoài đang tăng cao của họ, qua đó làm phức tạp thêm các nỗ lực giảm nợ. Các chính phủ phương Tây cũng phải hy vọng họ có thể bắn hạ "quả khí cầu" này./.

The Economist

Nguyên tác : "The world’s interest bill is $13trn—and rising" The Economist.

Đỗ Đặng Nhật Huy biên dịch

Nguồn : Nghiên cứu quốc tế, 31/12/2023

Nhân viên một ngân hàng ở Sài Gòn kiểm tiền, 10/01/2017. REUTERS/Kham

Theo chuyên gia Vũ Quang Việt, nguyên là chuyên gia về thống kê của Liên Hiệp Quốc, đối với Việt Nam : "Tạo ổn định kinh tế trong thời gian sắp tới khó khăn hơn nhiều, vì đồng đô la tăng giá, vì lãi suất ngân hàng trên thế giới và cả ở Việt Nam gia tăng, lạm phát ở Việt Nam cũng sẽ cao hơn so với năm vừa qua".

Giữa tháng 12/2016, đô la Mỹ tăng giá ở mức cao nhất kể từ năm 2004. Sau khi Donald Trump đắc cử tổng thống vào tháng 11/2016, ngoại tệ được ưa chuộng nhất thế giới tăng giá thêm 3 %. Cục Dự Trữ Liên Bang Mỹ đã tăng lãi suất chỉ đạo vào những tuần lễ cuối năm 2016 và dự trù siết chặt thêm chính sách tiền tệ qua ba đợt khác nhau trong tài khóa 2017. Thêm vào đó, theo các dự báo, tăng trưởng của Hoa Kỳ trong năm nay sẽ vững mạnh. Tất cả những yếu tố trên đây cho thấy, đồng đô la Mỹ có khuynh hướng tăng giá từ 5 tới 7 % so với năm 2016.

Riêng trên thị trường Việt Nam, cuối năm 2016 đô Mỹ tăng giá 4 % so với 12 tháng trước đó.

Đô la mạnh chỉ là một yếu tố

Nợ công theo định nghĩa của Việt Nam - gồm nợ của chính phủ và nợ do chính phủ bảo lãnh - đến cuối năm 2016 lên tới 115 tỉ đô la, tăng gấp đôi so với năm 2011. Theo báo cáo của bộ Tài Chính Việt Nam được công bố ngày 06/01/2017, cho đến cuối 2016, tổng nợ công của chính phủ tương đương với hơn 53% tổng sản phẩm nội địa và nếu tính luôn cả nợ do chính phủ đi vay và bảo lãnh, tỉ lệ này lên tới gần sát trần 65 % như quy định của Quốc Hội cho kế hoạch 2016-2020 đã được thông qua vào tháng 11/2016.

Hiện tượng đô la tăng giá có lợi cho xuất khẩu Việt Nam vì hàng Việt tính bằng đô la sẽ rẻ hơn trên thị trường, nhưng hóa đơn thanh toán bằng đô la cho các nhà cung cấp sẽ "nặng hơn" với các doanh nghiệp Việt Nam. Tuy nhiên theo chuyên gia kinh tế Vũ Quang Việt, nhìn chung, cán cân thương mại của Việt Nam không bị thiệt hại nhiều vì những giao động của đồng đô la trong năm. Đáng quan ngại hơn là nợ của Việt Nam được tính bằng đô la.

Nợ của Việt Nam tính bằng đô la

Cụ thể là khi đồng tiền Mỹ tăng giá, Việt Nam – hay bất kỳ một quốc gia nào đi vay bằng đô la đều phải huy động thêm nội tệ để trả nợ. Trả lời ban Việt ngữ RFI, ông Vũ Quang Việt, nguyên là chuyên gia thống kê của Liên Hiệp Quốc, không chỉ quan ngại trước hiện tượng này mà ông còn đặc biệt chú ý đến áp lực của lạm phát, đẩy lãi suất ngân hàng lên ít nhất là 2 điểm, khiến gánh nặng nợ nần của Việt Nam càng đáng lo ngại : 

"Đồng đô la trên thế giới nói chung tăng giá, lãi suất cũng vậy. Ở Việt Nam ảnh hưởng còn mạnh hơn vì nhu cầu phải đi vay tín dụng và trả nợ. Nhìn vào thống kê, năm 2016 đô la tăng giá 4 % ở Việt Nam. Bên cạnh chuyện đô la tăng giá, còn phải chú ý tới lãi suất. Trước đây, lãi suất ở Việt Nam rất cao vì lạm phát. Hai năm trở lại đây, khi lạm phát giảm xuống thì một số ngân hàng vẫn còn giữ lãi suất ở mức 5 hay 6 % để kiếm lời. Nhưng khi vật giá leo thang lên trở lại, ngân hàng buộc phải tiếp tục đẩy lãi suất lên thêm khoảng 2 điểm nữa, tức là khoảng từ 7 đến 8 % trong năm ...".

Nhưng 115 tỉ đô la là chỉ thu hẹp ở phạm trù nợ công, tức là nợ nhà nước đi vay và nợ do chính phủ bảo lãnh, bên cạnh đó còn có khoản nợ của các doanh nghiệp tư nhân và quốc doanh. Tính luôn cả khối nợ của các doanh nghiệp, chuyên gia về thống kê Vũ Quang Việt nêu ra con số nợ hơn 300 tỉ đô la của Việt Nam, lớn hơn với cả tổng sản phẩm nội địa. Điều đáng báo động là tổng số nợ so với vốn là gấp hai lần. Một số các tập đoàn doanh nghiệp nhà nước thậm chí vẫn có thể vay được tín dụng lớn gấp ba lần so với vốn. Từ đó dẫn tới tình trạng "nợ dây chuyền".

Cuối cùng, theo ông Vũ Quang Việt, vấn đề nằm ở chỗ, chi tiêu trong ngân sách của Việt Nam đã tương đương với 34 % GDP, một tỉ lệ cao hơn nhiều so với các nước Đông Nam Á chung quanh. Không làm chủ được lạm phát thì sẽ đẩy lãi suất ngân hàng lên cao, giải quyết nợ càng trở nên một thách thức đối với chính phủ Việt Nam, với nhiều rủi ro đi kèm, nhất là khi 60 % nợ của chính phủ Việt Nam là do đi vay từ tư nhân ở trong nước và đó là những khoản nợ ngắn hạn.

Thanh Hà

Nguồn : RFI tiếng Việt, 10/01/2017